时间：2014年2月19日
地点：上海财经大学公共经济与管理学院
主讲人：刘志
今天，我很高兴应上海财经大学的邀请，来讲城市基础设施投融资这个题目。我于去年九月任职于北大-林肯中心，此前在世界银行工作了十八年。在世行主要从事基础设施领域的贷款业务和行业部门研究，包括基础设施投融资的研究。基础设施投融资是世行业务的一个重要领域。在很多发展中国家，基础设施的欠缺是经济发展中长期存在的一个瓶颈，但要发展基础设施，会碰到很多须要慎重考虑的问题，比如，一个发展中国家目前最需要什么基础设施呢？投资从哪里来？投资建设后能否有效运行？维护资金又从哪里来？投资成本如何回收？
中国基础设施投资规模大但民间资本利用少
世行基础设施投融资的理念，可追溯到1994年世行发表的世界发展报告《为发展提供基础设施》，报告的主要执笔人是现在美国林肯土地政策研究院的总裁格里高里•英格拉姆（Gregory K. Ingram）先生。报告认为，基础设施对发展中国家的经济发展很重要，发展中国家政府应充分利用市场的作用和民间资本的参与，提高基础设施的投融资，改善基础设施的经营管理效率。去年，美国林肯土地政策研究院出版了《发展中国家大都市政府融资》一书，我与英格拉姆先生和另一位研究人员合写了一章，题为“大都市基础设施和资本融资”。我们回顾从1994年到现在这二十年，全球发展中国家基础设施投融资有了很大的发展，尤其是民间资本的进入。相比之下，中国的基础设施投资是规模最大的，但是民间资本投入占总投入的比例明显偏低。
今天我们主要讨论城市基础设施，包括电力、电讯、自来水、排水排污、垃圾处理、煤气管道、城市交通设施（比如道路、智能交通系统、快速公交、地铁、轻轨、站场）、对外交通设施（比如机场、铁路、港口）等等。有些基础设施很难区分是为城市或农村服务的，比如电力，既服务城市，又可同时服务农村。基础设施的一个共同特点，就是前期投资都很大，如果经营维护得好，使用期会很长。
基础设施建设的资金运作基本上有两条路径，一是通过政府税收；二是在项目上对使用者收费，比如收费高速公路，有了对使用者收费的做法就有了项目投融资的基础。而银行扮演的角色是通过给政府或项目提供贷款，满足基础设施建设需要的大规模投资。从经济发展的眼光看，地方经济发展和城市老百姓日常生活需要基础设施服务，有了必需的基础设施，经济就能运行，并随之增长，政府也获得更多的税收，从而更有财力建设更多的基础设施。从使用者的角度来说亦然，老百姓付费得到了良好的基础设施服务，劳动生产率上升，也会促进地方的经济增长。
但是，发展中国家往往处在一个困局，为了发展经济，需要大量基础设施投资，但是当前政府税收和个人收入都很低，可支付能力低。此外，低收入国家缺乏资本市场，要依赖国际资本，包括国际援助。在这种情况下，许多发展中国家选择政府包揽的做法，通过政府（尤其是中央政府）集中调动公共资源，投资建设和运营基础设施。这种现象在计划经济国家就更为普遍了。在发达国家基础设施发展历史中，也常有政府干预和包揽的情形。美国早期大开发时，铁路与许多公路都是私有的，后来，因为网络性的基础设施存在自然垄断的特征，为了在农产品运输中保护农民的利益，政府决定对铁路实行价格管制。有的国家政府希望通过低廉的基础设施服务来达到一些社会目标，比如对城市公共交通实行低票价，导致公交公司运营收入不能回收成本，需要政府补贴来弥补运营亏损。遇到这种情形，有的地方政府就干脆自己包揽公交服务。所以，到了上个世纪八十年代初，全球各国政府在基础设施建设和经营中的角色都较大，在许多国家，基础设施建设资金的90%来自政府，许多政府几乎承担了所有基础设施项目的投资与经营风险。
然而，政府包揽的做法，加重了政府的财政负担。政府官僚式的经营方式，也导致基础设施服务效率下降、成本上升，更进一步加重政府的财政负担和增税压力。面对这种状况，英国首相撒切尔夫人率先把一些政府提供的公共服务推向市场，后来许多国家纷纷仿效。再后来，柏林墙倒塌，很多前苏联国家放弃了计划经济，走向市场经济。整个世界出现了基础设施商业化、市场化的浪潮。相比之下，中国的情况很不一样，尽管中国也在改革开放中尝试了基础设施市场化的投资、建设与经营，但政府的主导力量变得越来越强。近二十年，发展中国家基础设施建设投资规模方面，中国的成就最大，但是在基础设施投融资和服务创新方面，许多国家比中国做的好。
基础设施中政府和市场如何合作
国际上很多学者研究基础设施市场化，认为新技术的出现、以及基础设施的管理方法的创新，使得一些基础设施的自然垄断的特征大大下降。人们在投融资和经营中设计出各种各样的政府与企业间的合作，引进市场力量，有效地建设、经营基础设施。财政放权也起到作用，发展中国家的放权化是从上世纪八九十年代开始的，改变了中央政府主导基础设施建设的格局。在经济发展过程中，伴随着个人收入的增加，人们对基础设施服务的需求也变得多样，这就产生了一个问题：哪一级的政府会更有效地提供多样化的基础设施服务呢？人们认识到，提供任何一项公共服务，只要其成本和效益都能够在同一个最小地域范围内基本涵盖，那么这个地域范围的政府就应该负主要责任。放权化提高了地方政府在基础设施中的作用，扩大和活跃了基础设施市场。随着基础设施市场化，政府的角色也在转变，原来由政府直接提供的基础设施和服务，在政府出让市场后改由企业提供或政府向市场采购。另外，政府还扮演市场的扶持者和维护市场公平竞争的裁判员。
中国城市基础设施市场化起步于上世纪九十年代初，当时中央政府要地方政府把一些公共基础设施从官僚式的经营转化为商业化的经营，上海城投公司就是这样成立的。中国城市基础设施的市场化经营起步不晚，但是在融资方面，还是一直由政府主导。
城市基础设施投资资金有多种来源，包括地方政府财政收入、地方政府债务融资、专业金融中介从资本市场融资、项目融资、土地融资等。地方财政收入一直是城市基础设施建设资金的主要来源，地方政府通过银行借债或资本市场发债来获取资金发展基础设施，也要靠财政收入来支撑债务的偿还。国际上还有专业金融中介（Specialized Financial Intermediary）的做法，通过市场化运作的专业金融中介把机构投资者（如养老金、人寿保险）的资本引到地方政府的基础设施投资上去。在国内资本市场还不很成熟的时候，专业金融中介能发挥一定的作用，因为地方政府大多没有借贷的历史，不具备债务管理能力和经验，没能力到资本市场直接融资。专业的金融中介不仅能引进资本，还能够通过其专业咨询业务帮助地方政府选择好的项目、管理财务和债务，但是通过专业金融中介融资的成本比在资本市场直接融资要高。为了减轻地方政府的融资成本并帮助提高债务融资管理能力，一些国家政府资助专业金融中介的咨询业务。将来，当有的地方政府具备能力直接到资本市场融资时，就不需要依赖专业金融中介了。
项目融资，是项目发起者（如国营或民营的项目公司）在以其项目的未来收入与财产为基础，从国内外资本市场筹集资金建设该项目的基础设施。现在我们说的政府与企业合作伙伴（Public-Private Partnership，或简称PPP）中的企业，往往采用项目融资的方法。PPP的一个特例是BOT（Build, Operate, and Transfer），即建设、运营与转让，就是企业通过项目融资来建设项目基础设施，然后根据合同规定的年限和收费标准运营该项目，之后把项目基础设施转让给政府。项目融资在国际上很活跃，很多发展中国家也都采用项目融资，中国在高速公路和水务领域也有不少项目融资的实践。
土地融资，是以基础设施建设带来的未来土地增值收益为支撑的融资方式，通常通过把基础设施建设运营与土地开发结合起来实现。这种融资方式尤其适合新城新区的交通基础设施建设，在香港和东京有成功的实践。中国很多城市也都通过土地出让的形式为新城新区的基础设施融资，但近年有些城市背离了城市发展的实际需求，仅为获取地方财政收入而出让土地，这种广义的城市土地财政与狭义的项目土地融资是不一样的。
基础设施投资的决策
尽管基础设施融资有多种渠道，发展中国家普遍遇到融资难的问题，这就须要在基础设施投资决策上做到精打细算，把握基础设施建设、经营、管理的全局观念。俗话说，羊毛出在羊身上。基础设施无论何种融资，最终买单者是企业和个人。一个城市的基础设施是为这个城市服务的，最终买单的是这个城市的企业和个人。我们在考虑基础设施投资时，须要回答三个基本问题：一、现有基础设施的经营效率是否达到最大？二、现有的基础设施是不是得到合理的维护？三、现有的资金是不是得到合理的使用？
基础设施投资需求与基础设施的使用效率密切相关。十年前，我带领世行团队到东南亚一个贫穷国家工作，当时这个国家只有15%的家庭通电。该国能源部长就特别希望世行提供软贷款，支持电力的发展。世行团队的一位资深电力专家问了这个国家电网漏电率是多少，当知道漏电率是40%时，他就建议电力部门首先要努力把漏电率大幅度降低，这样做等于建设了几个发电厂。我举这个例子，说明基础设施的经营效率对投资规模非常重要。我看到中国很多地方政府没有重视这个问题，片面地以发展的眼光朝前看，建设了许多基础设施，但由于忽略经营管理，这些设施的使用效率低下，未能满足不断增长的需求，而他们把低效导致的供不应求看成是基础设施能力仍然不足，更加努力地去寻资建设扩大基础设施能力，结果导致公共资源的严重浪费。
做好基础设施的维护，对提高基础设施的服务质量和使用寿命至关重要。忽略维护是我在国内看到的另一个严重问题，城市政府在做基础设施资金安排时，往往只考虑投资支出，不考虑维护支出。维护资金不到位也是发展中国家的一个通病。前面我提到美国林肯土地政策研究院出版的《发展中国家大都市政府融资》一书，我们研究了全世界不同收入国家基础设施投资和维护支出的比例，发现这么一个规律，当一个国家的人均收入很低时，该国的基础设施存量少，投资需求大，而维护支出少；当一个国家的人均收入增高时，基础设施存量也增大，维护支出也随之变大，而基础设施投资的需求相对变小。发达国家每年基础设施的维护支出远远大于基础设施的建设支出。如果维护支出不到位，基础设施会过早破损老化，导致服务质量低下、安全性能下降、服务寿命减少，白白地浪费了许多前期投资。然而，中国许多城市经历了十几年基础设施的大发展，存量已接近发达国家城市水平，但在资金计划和大型基础设施项目的可行性研究中，看不到严密计算的维护支出安排。
资金的用途是可转换的，用在基础设施建设的资金也可用于维护基础设施，或用于改善教育和卫生。一个城市必须考虑如何合理分配有限的资金，以优先满足城市的各项迫切需求。哪些需求是要优先满足的呢？一般城市政府都要按照特定的程序，通过科学分析和公众参与，拟定资金使用的优先项目。但目前我们的城市部门分隔严重，缺乏一个科学的、跨部门的投资与维护资金分配的程序，又有很多专款专用的转移支付，抑制了资金的可转换性，使资金的总体使用效率下降。
基础设施建设与经营：兼论PPP成功的要素
城市基础设施的经营方式大体有三种。第一是国有国营，这在中国很常见；第二种是基础设施国有但经营出让给民营部门，比如泰国曼谷地铁蓝线；第三种是民营部门拥有基础设施并按规制经营，如美国的电力供应和许多国家的城市公交。国有国营的一个主要问题是如何保证和提升经营效率。国际上有些经验，就是采用商业化的经营原则，去除软约束，采取硬约束，排除政治的干预，把国企推向市场与其他民企公平竞争，国企和民企在市场上面对的规制应是一致的。在没有竞争的垄断市场中，政府可通过一个有时效的绩效合同（Performance Contract），规定财务独立的国企的具体服务绩效、产出、成本与生产率，以此作为运营补贴的基础。但这种做法缺乏竞争机制，难以确定什么绩效是合理的，因此在发展中国家并不很成功。这就导致一些国家和城市采取第二种经营方式，即基础设施财产国有，通过一个管理合同（Management Contract）把经营权出让给民企。最市场化的方式是第三种，即通过一个政府与企业间的出让合同，让民企投资拥有基础设施并按规制经营。国际上大量的实践表明，城市基础设施建设和经营中民营部门的参与，有三个方面的好处：弥补政府财政空间不足、提高经营效率、降低投资风险。
今天，人们把基础设施领域引进民间资本和民营企业经营的做法笼统地称为PPP。严格来说，PPP是政府与民营部门之间，通过一个具有法律效应的特许权合同，明确双方责任、费用、风险和收益的分担，以及合作机制、利益冲突解决方法和退出机制，合作建设基础设施项目，或合作提供基础设施服务。通常，政府通过竞争招标方式决定特许权合同的民营部门获得者。PPP的关键是合同，市场中谁能得到合同，应尽量通过公开竞争招标的方法决定。没有公开的竞争机制，公众不知道价格是否合理公道。就算价格是合理公道的，也会因为过程不公开不透明，公众心里不舒服，怀疑政府暗箱操作、有猫腻。中国PPP实践中存在的一个主要问题是，有些地方政府不采用公开竞争招标的方法，自己物色一家民营企业，然后协商一份PPP项目合同。他们这样做的理由是，现在市场不规范、鱼目混珠，政府自己找一家熟悉的、有声誉的企业，可减低市场风险。其实，这种理由是站不住脚的，严格的公开竞争招标程序中，有一个资格预审的环节，用来排除资格不足或资格造假的企业，只有满足政府规定的资格要求的企业才能进人投标环节。
PPP实践中，还有三个问题须要考虑。首先，合同双方应在法律上处于平等地位，这就会产生一个问题，如果合同履行时发生商业纠纷，一般可通过仲裁或法庭解决，问题是政府能不能接受败诉的情形？如果出于官本位的原因，政府不便参与仲裁或法庭诉讼，那就必须在合同中明确另一个妥善的、双方能接受的商业纠纷解决方法。另外一个问题是，如果合同牵涉到外资企业，出现商业纠纷需要仲裁的时候，政府是否允许仲裁在第三方国家进行？第三个问题是，有时会因市场情况发生预料不到的变化，需要对合同进行再谈判，在什么情况下可以启动再谈判，合同上应有明确交代。
PPP的成功与否，与政府的管理能力直接相关。许多失败的PPP项目，不是因为民营企业没做好，而是政府本身没做好。要推行PPP，政府本身要做的一件很重要的事，是提升自己的管理能力。当企业决定参与PPP项目竞争时，它能找到一批称职的专家，包括工程师、财务专家、律师、公关经理等等。而政府方面有这样的专家吗？为解决政府能力有限这个问题，有的国家政府设立一个PPP中心，代表或帮助中央政府和地方政府处理PPP事务。世界银行也提供技术援助，帮助一些发展中国家政府建立PPP中心。
PPP实践的成功，需要经验的积累。经常听到有人担心PPP项目失败，国际上确实有不少不成功的例子，但要看到，政府做的项目也有很多是不成功的，只不过在公共财政支持下，政府能通过各种补贴和优惠政策掩盖着低效和浪费。国际上大量实证研究表明，PPP项目总体上比政府包揽的项目效率高，还有很多项目，因为采用了PPP才得以及时建成。泰国曼谷市中心区的高架轻轨系统，连接着曼谷几十家酒店和商场，这是一个很好的BOT项目，全靠民间资本，于1999年建成运行，一开始经历了几年的艰难经营，之后慢慢开始盈利，2013年4月公司上市，募集到了20亿美元，一举成为泰国公司历史上最大的一宗首次公募（IPO）。马来西亚吉隆坡的三条轻轨，也是通过不同类型的PPP建成。
总结国际经验， PPP的成功有如下要素：政府必须要有明确的PPP政策、计划、程序，保证民营部门一个公开公平竞争和运作的环境；各种相关法律与规制要尽量保持一致；政府最好建立PPP中心，代理和帮助政府处理PPP事务；PPP项目技术准备工作要细致，尤其是可行性研究，要有客观的、靠谱的需求和成本分析预测；当有些PPP项目需要政府担保时，政府要在或有债务（Contingent Liabilities）上有所准备；要让公众参与，让公众了解项目。
PPP在中国城市基础设施领域有较大的发展空间，但PPP本身有一定的适用范围，仅靠PPP不能解决所有城市基础设施投融资和经营问题。比如，城市街道网络，难以向使用者收费，因为交易成本太高，所以不适合采用PPP的做法来建设。因此，城市政府要建立一个可持续的融资体系、摆脱目前的土地财政依赖症，就要建立各种可持续的融资渠道。除了商业银行借贷，中国可以发展地方政府债券市场和引进专业金融中介业务。
地方政府债券的利用
随着国民收入的增长，机构投资者（即管理长期储蓄的专业化的金融机构，如养老金和人寿保险）掌握的资本会不断扩大，这些资本的特点是在资本市场上寻求长期保值、低风险的投资机会。而城市基础设施有很长的收益期，需求稳定，符合机构投资者长期投资保值的需要。美国的地方政府债券市场发展较成熟，各州和地方政府通过发行地方债券为大批公共项目融资，截至2011年底，共有44，000个州及地方发行主体，累计本金超过3.7万亿美元，近十年每年新增地方债券发行量大约为5,000亿美元。地方政府债券有一般责任债券（General Obligation Bonds）和收益债券（Revenue Bonds）两大类，一般责任债券是由州、市、县或镇政府发行，以发行者的征税能力作为偿债基础的一种地方政府债券；收益债券也是由州、市、县或镇政府发行，但以发行者的具体某个项目的收费或指定的税收来偿债。近年，一些发展中国家开始学习美国经验，试图发展地方债券市场。中国的经济和城镇化仍有较大的发展空间，地方政府债券的发展前景应该很可观。
发展地方政府债券市场需要一定的时间，发展起来后，也不是所有地方政府都会具有足够的信用度（Creditworthiness）去发债。上文提到专业金融中介的做法，可以弥补地方政府债券市场的不足，服务中小城市和经济落后地区的城市。专业金融中介的客户都是信用不足的地方政府，面对较高的债务拖欠风险，一些国家和地方（荷兰、哥伦比亚、印度塔米纳度邦）为了应对这种风险，采取“截留机制”，通常把地方政府每年得到的财政转移支付的一部分放到专门设立的一个地方基金，用于借贷的担保。如果地方政府按时还债，转移支付仍归地方政府使用；如果出现偿债违约，放在基金里的转移支付先用来偿债。截流机制其实是提升信用、吸引投资者的关键手段，地方政府为了得到更便宜的资本，一般都乐意接受这种机制。
建立城市基础设施可持续的融资机制，对于中国地方财政和金融领域的改革，具有一定的战略意义。首先，它为城市基础设施建设拓展债务融资渠道，帮助城市缓解土地财政问题；其次，它可促进城市财政管理体系的改革和能力建设，这是因为地方政府要到资本市场融资、要降低融资成本，就会有激励去把地方财政管理好，以提高地方政府信用水平；第三，它能推动金融体制改革和地方资本市场发展，帮助修正目前金融市场的扭曲，尤其帮助改变资产过度集中于商业银行这种状况。地方政府要到资本市场融资、要降低融资成本，就会有激励去把地方财政管理好。
地方政府公共财政管理能力的提升
当务之急，是地方政府公共财政管理能力的提高。管理能力的范畴包括规划、预算、债务管理、资产管理。目前，从城市总体规划到国民经济五年规划再到财政年度投资资金安排，缺乏有效的衔接，导致规划与项目投融资决策的脱节，进而导致基础设施项目投资常见的长官意志和随意性。在新一轮的城市改革中，要致力于把规划与财政、投融资计划挂钩起来，增加规划与预算的透明度。城市政府可以学习国际上的一些先进做法，在城市规划与现状分析的基础上制定城市基础设施优先发展计划，并且编制中期财务计划（Multi-Year Financial Plan）和基础设施改善计划（Capital Improvement Plan），通过这些环节有效地把规划与投资资金安排衔接起来。
随着地方债务的不断增长，中国许多地方政府都在建立地方债务管理系统，包括地方债务风险预警系统。这项工作不仅要面对城投公司，而且要扩展到政府本身。地方政府与融资平台的财务关系要厘清，要强调融资平台自行融资的原则，中央政府要引入强制性的地方政府及其融资平台的信用评级。
最后，是地方资产管理体系的建立。我们从经济的角度将基础设施理解为具有价值的资产，在基础设施投资规划和财政预算中考虑基础设施资产使用损耗的价值与维护所需的成本，以成本-收益最大化来制定新建基础设施和维护现有基础设施的投融资决策。实质上，资产管理是通过把全使用寿命周期的技术维护与财务管理结合起来，应用到基础设施的管理、维护与投资决策上，以保证基础设施以单位成本最高的效率提供预期的服务。前面说过，随着经济发展和人均收入的增加，基础设施的存量越来越大，导致基础设施的维护和管理费用支出越来越庞大，总有一天会超过基础设施的投资支出的。所以我们要从制度上早做打算，要在预算中编制中期地方基础设施资产的维护和管理费用支出，避免出现因维护不到位而导致基础设施过早破损老化的现象，并在此基础上考虑基础设施的新增投资规模。
在新一轮的经济改革中，要求允许地方政府发债的呼声越来越大。但地方政府不应持观望等待的态度，应该积极地提高地方政府财政管理能力，理顺规划到投融资计划的流程，建立地方债务管理体系和地方基础设施资产管理体系。上述这些都是完善地方财政管理体系需要做的工作，也是信用评级过程中要考察的内容。将来国内资本市场对地方政府进一步开放时，上述工作做得好的城市就有可能成为第一批进入资本市场融资的得益者。
主讲人简介：刘志，中山大学学士、南京大学硕士、哈佛大学博士。现任北京大学-林肯研究院城市发展与土地政策研究中心主任。此前就职于世界银行东亚与太平洋地区可持续发展局，任首席基础设施专家。1994-1995年在哈佛国际发展研究所工作，参与了美、韩、智利等国的城市交通与城市经济研究。1995年进入世界银行，主要从事交通与城市发展部门的贷款业务和行业政策研究。2004-2009年间，任东南亚国家局基础设施业务部主任。曾主持了中国城市交通政策、印度交通部门发展、柬埔寨能源发展、泰国交通能耗等经济部门研究，并对交通与扶贫、世界汽车化、交通经济分析、基础设施建设与投融资、城市财政等专题做过研究并发表论文。
